Hàn Quốc chất vấn kế hoạch IPO tiềm năng trị giá 150 tỷ USD của Solidigm tại Mỹ vì vấn đề bảo vệ cổ đông

Khả năng niêm yết vào năm 2027 bị soi xét tại Seoul

Các cơ quan giám sát tài chính Hàn Quốc cho rằng khả năng Solidigm, doanh nghiệp lưu trữ của Mỹ do SK hynix kiểm soát, niêm yết tại Mỹ có thể trái với các quy định bảo vệ cổ đông khi một công ty niêm yết đưa công ty con lên sàn. Đề xuất này có thể huy động tới 15 tỷ USD với mức định giá lên đến 150 tỷ USD, khiến một nguồn vốn quan trọng cho lĩnh vực lưu trữ phục vụ trí tuệ nhân tạo bị đặt dưới sự giám sát của cơ quan quản lý.

Thống đốc Cơ quan Giám sát Tài chính (FSS) Lee Chan-jin nêu lập trường này tại cuộc kiểm toán của Quốc hội ngày 19 tháng 10 năm 2026. Ủy ban Dịch vụ Tài chính (FSC), cơ quan hoạch định chính sách tài chính, và FSS, đơn vị giám sát các công ty tài chính và công bố thông tin chứng khoán, cùng chia sẻ quan ngại này.

Ông Lee trình bày lập trường của các cơ quan trong phiên chất vấn của nghị sĩ Park Sung-hoon thuộc Đảng Quyền lực Nhân dân.

"Chúng tôi đang tiếp tục theo dõi vấn đề Solidigm. Cả Ủy ban Dịch vụ Tài chính (FSC) và FSS đều cho rằng kế hoạch này có thể trái với các quy định đó," ông Lee nói.

Một diễn giải pháp lý riêng đang được chờ về việc Solidigm có phải nộp bản đăng ký chứng khoán tại Hàn Quốc hay không. Quyết định này sẽ xác định liệu giới chức Hàn Quốc có thể tiến hành thêm một vòng rà soát công bố thông tin song song với quy trình niêm yết tại Mỹ hay không. Ông Lee chưa tuyên bố rằng các cơ quan quản lý sẽ chặn đợt chào bán.

SK hynix khẳng định chưa có quyết định niêm yết nào được đưa ra. Công ty cho biết đang cân nhắc các phương án tăng cường năng lực cạnh tranh của Solidigm, bao gồm đầu tư bằng nguồn lực của mình và huy động vốn bên ngoài, đồng thời tính đến lợi ích của cổ đông.

Tranh cãi cốt lõi mang tính thực tiễn: cổ đông SK hynix hiện hữu nên từ bỏ bao nhiêu phần lợi nhuận tương lai của Solidigm để đổi lấy nguồn vốn có thể giúp doanh nghiệp phát triển? Để trả lời, cần xem xét cơ cấu sở hữu, phương án huy động vốn và các biện pháp bảo vệ mà hội đồng quản trị phải đưa ra.

Vì sao chuỗi sở hữu quan trọng

Solidigm ra đời năm 2021 sau khi SK hynix mua lại mảng bộ nhớ flash NAND và ổ cứng thể rắn của Intel trong thương vụ trị giá 9 tỷ USD. SK hynix ký thỏa thuận mua lại vào năm 2020. Bộ nhớ flash NAND lưu trữ thông tin mà không cần nguồn điện liên tục, còn ổ cứng thể rắn, hay SSD, tích hợp bộ nhớ và công nghệ điều khiển thành các thiết bị lưu trữ.

Chuỗi sở hữu bắt đầu từ SK Inc., qua SK Square và SK hynix, đến công ty mẹ trung gian AI Company tại Mỹ, rồi đến Solidigm. Nếu Solidigm niêm yết, chuỗi gồm năm công ty này sẽ có bốn công ty giao dịch công khai.

Hiện SK hynix kiểm soát Solidigm thông qua pháp nhân nắm giữ tại Mỹ. Nếu Solidigm phát hành cổ phiếu mới cho nhà đầu tư bên ngoài, các nhà đầu tư đó sẽ được hưởng một phần lợi nhuận tương lai. Cổ đông SK hynix vẫn giữ lợi ích gián tiếp thông qua cổ phiếu của công ty mẹ, nhưng lợi ích đó sẽ chiếm tỷ lệ nhỏ hơn tại Solidigm.

Việc niêm yết riêng cũng có thể làm thay đổi cách nhà đầu tư định giá SK hynix. Những người muốn đầu tư vào Solidigm có thể mua cổ phiếu của công ty này trực tiếp thay vì mua cổ phiếu công ty mẹ. Khi đó, giá trị thị trường của công ty mẹ có thể thấp hơn giá trị đầy đủ của phần sở hữu còn lại tại công ty con; khoảng chênh lệch này thường được gọi là chiết khấu công ty mẹ.

Số liệu sở hữu vào cuối tháng 3 cho thấy các tầng nắm giữ: SK Group sở hữu 32,14% SK Square, còn SK Square nắm 20,5% SK hynix. Một phân tích đầu tư cho biết mức chiết khấu của SK Square so với giá trị tài sản ròng là 42% vào ngày 6 tháng 10. Giá trị tài sản ròng là giá trị ước tính của tài sản công ty nắm giữ sau khi trừ đi các khoản nợ.

Quy định mới yêu cầu những gì

Khung pháp lý Hàn Quốc nhìn chung cấm công ty mẹ và công ty con niêm yết chồng chéo, nhưng cho phép ngoại lệ nếu đáp ứng các điều kiện bảo vệ cổ đông. Ngày 31 tháng 7, Ủy ban Dịch vụ Tài chính thông qua các sửa đổi đối với quy định niêm yết và công bố thông tin của Sở Giao dịch Hàn Quốc; khung quy định có hiệu lực từ ngày 3 tháng 8.

Hội đồng quản trị công ty mẹ có năm nghĩa vụ chính: đánh giá tác động đối với cổ đông, xây dựng biện pháp bảo vệ, trao đổi với cổ đông hoặc xin ý kiến chấp thuận của họ, biểu quyết về đề xuất và thông báo cho công ty con, đồng thời công bố thông tin về quy trình ở từng giai đoạn.

Trước đó, một ủy ban đặc biệt độc lập phải xem xét và phê duyệt đề xuất. Các yêu cầu chính thức quy định một thành viên hội đồng quản trị độc lập phải chủ trì ủy ban, còn thành viên độc lập và chuyên gia bên ngoài phải chiếm ít nhất hai phần ba tổng số thành viên.

Yêu cầu phê duyệt của cổ đông tùy thuộc vào cách công ty con được thành lập. Nếu công ty con được hình thành bằng cách tách một hoạt động kinh doanh hiện hữu khỏi công ty mẹ, cần có sự chấp thuận của cổ đông theo cơ chế biểu quyết giới hạn tổng quyền biểu quyết của cổ đông kiểm soát và các bên liên quan ở mức 3%. Đề xuất cần được đa số phiếu đại diện tại cuộc họp thông qua, đồng thời số phiếu tán thành phải đạt ít nhất một phần tư tổng quyền biểu quyết.

Đối với các công ty con khác, bao gồm doanh nghiệp được mua từ bên ngoài tập đoàn, nhìn chung việc xin ý kiến chấp thuận trực tiếp của cổ đông được khuyến nghị nhưng không mặc nhiên là bắt buộc. Dù vậy, hội đồng quản trị vẫn phải hoàn tất quy trình bảo vệ cổ đông. Việc Solidigm ra đời từ thương vụ mua lại của Intel khiến sự phân biệt này trở thành yếu tố then chốt trong cách xử lý trường hợp của công ty.

Có thể áp dụng một ngoại lệ giới hạn nếu doanh thu, lợi nhuận hoạt động và tài sản của công ty con đều thấp hơn 10% so với các chỉ số tương ứng của công ty mẹ. Một công ty con được xem là quan trọng do mức định giá dự kiến vẫn có thể bị giám sát chặt hơn. Vì vậy, tỷ trọng doanh thu được báo cáo của Solidigm, khoảng 9%, mới chỉ giải đáp một phần trong đánh giá này.

Quy định Hàn Quốc có thể áp dụng thế nào với một đợt IPO tại Mỹ

Niêm yết trên Nasdaq sẽ không qua quy trình rà soát thông thường của Sở Giao dịch Hàn Quốc đối với đợt chào bán của công ty con trong nước. Giới chức Hàn Quốc đang xem xét hai hướng khác: nghĩa vụ của hội đồng quản trị công ty mẹ tại Hàn Quốc và khả năng tổ chức phát hành ở nước ngoài phải đăng ký chứng khoán tại Hàn Quốc.

Nghĩa vụ của hội đồng quản trị có thể áp dụng xuyên suốt các tầng sở hữu gián tiếp. Theo khung quy định do các cơ quan quản lý tài chính nêu ra, nghĩa vụ bao gồm trường hợp một công ty niêm yết nắm ít nhất 20% cổ phần tại đơn vị liên kết, sau đó là các mức sở hữu chi phối vượt 50% ở những tầng tiếp theo. Do đó, cả SK hynix và SK Square đều có thể chịu trách nhiệm liên quan đến việc Solidigm niêm yết.

Nếu không hoàn thành các nghĩa vụ này, công ty mẹ có thể bị Sở Giao dịch Hàn Quốc phạt tới 1 tỷ won, đình chỉ giao dịch trong một ngày và phải công khai vi phạm. Các hệ quả này áp dụng với công ty mẹ tại Hàn Quốc ngay cả khi công ty con xin chấp thuận của một sở giao dịch tại Mỹ.

Vấn đề đăng ký chứng khoán phức tạp hơn. Quy định về một số đợt phát hành cổ phiếu ở nước ngoài xem xét liệu người cư trú tại Hàn Quốc có nắm ít nhất 20% cổ phần của tổ chức phát hành nước ngoài vào cuối năm tài chính gần nhất hay không, đồng thời liệu người cư trú tại Hàn Quốc có thể mua chứng khoán khi phát hành hoặc trong vòng một năm sau đó hay không.

Solidigm được sở hữu thông qua một công ty tại Mỹ, khiến việc áp dụng ngưỡng sở hữu của người cư trú còn gây tranh cãi. Yêu cầu đăng ký tại Hàn Quốc có thể dẫn đến một vòng rà soát của FSS, các yêu cầu sửa đổi công bố thông tin và kéo dài thời gian trước khi huy động vốn. Chưa có thời hạn cho việc đưa ra diễn giải chính thức.

Một đạo luật khác có phạm vi áp dụng riêng. Yêu cầu của Luật Giao dịch Công bằng về việc sở hữu toàn bộ một số công ty liên kết trong nước thuộc các tập đoàn công ty mẹ chỉ áp dụng với doanh nghiệp Hàn Quốc. Vì được thành lập tại Mỹ, Solidigm nằm ngoài hạn chế sở hữu cụ thể đó, trong khi các vấn đề về chứng khoán và bảo vệ cổ đông vẫn đang được xem xét.

Cổ đông muốn được giải thích nhất quán ở cả hai thị trường

Phần chất vấn của ông Park tập trung vào thông tin mà nhà đầu tư Hàn Quốc nhận được. Ông cáo buộc SK hynix đã giải thích trong hồ sơ công bố chứng khoán tại Mỹ về những thiệt hại tiềm tàng từ việc công ty con niêm yết, nhưng không đưa ra lời giải thích tương đương cho cổ đông trong nước.

Bản cáo bạch tại Mỹ của công ty nêu một số hệ quả có thể xảy ra nếu bán cổ phiếu công ty con hoặc tiến hành IPO: tỷ lệ sở hữu nhỏ đi, lợi nhuận và dòng tiền tương lai thuộc về SK hynix giảm, quyền kiểm soát suy yếu, và giá cổ phiếu phổ thông cùng chứng chỉ lưu ký Mỹ chịu sức ép. Chứng chỉ lưu ký là chứng khoán cho phép nhà đầu tư nắm giữ lợi ích tại một công ty nước ngoài thông qua thị trường Mỹ.

Ông Park kêu gọi công bố bảng so sánh cho thấy giá trị phần sở hữu của SK hynix tại Solidigm và lợi ích kinh tế của cổ đông hiện hữu sẽ thay đổi ra sao trước và sau khi niêm yết. Ông cũng nhấn mạnh tầm quan trọng của quy trình tại hội đồng quản trị công ty mẹ ở Hàn Quốc, vì đợt chào bán ở nước ngoài sẽ không trải qua quy trình rà soát niêm yết của Sở Giao dịch Hàn Quốc.

Diễn đàn Quản trị Doanh nghiệp Hàn Quốc yêu cầu dừng các cuộc thảo luận về niêm yết. Những quan ngại của diễn đàn không chỉ liên quan đến việc lợi nhuận bị pha loãng trước mắt, mà còn đến số lượng công ty niêm yết cùng chia sẻ lợi ích trong một hoạt động kinh doanh nền tảng.

Shim Hye-seop, luật sư kiêm kiểm toán viên của diễn đàn, lập luận rằng việc mua lại từ bên bán bên ngoài không nên mặc nhiên giúp công ty con tránh phải tổ chức biểu quyết cổ đông. Ông cũng đặt câu hỏi về tính độc lập trong hoạt động của Solidigm, viện dẫn mối liên hệ giữa mảng SSD của công ty và nguồn cung NAND từ SK hynix.

Vì vậy, hội đồng quản trị phải làm nhiều hơn việc đưa ra mức định giá IPO hấp dẫn. Họ cần giải thích tỷ lệ sở hữu sẽ được chuyển giao, ai nhận tiền, khoản tiền sẽ được đầu tư ra sao và cổ đông hiện hữu nhận được gì để đổi lại.

Liên quan đến bao nhiêu tiền và tỷ lệ sở hữu?

Ước tính thị trường cho rằng IPO có thể huy động 10-15 tỷ USD, với mức định giá Solidigm có thể đạt 100-150 tỷ USD. Các con số cao hơn thể hiện mức kỳ vọng ở ngưỡng trên; một số ước tính khác cho rằng đợt chào bán có thể thu về 10 tỷ USD, với định giá tối đa 100 tỷ USD.

Nếu huy động 15 tỷ USD ở mức định giá sau chào bán 150 tỷ USD, nhà đầu tư bên ngoài sẽ sở hữu khoảng 10% Solidigm, giả sử toàn bộ số tiền đến từ cổ phiếu mới phát hành. SK hynix sẽ gián tiếp giữ khoảng 90%. Tỷ lệ này cũng tương tự nếu đợt chào bán thu về 10 tỷ USD với mức định giá 100 tỷ USD.

Cơ cấu đợt chào bán rất quan trọng. Cổ phiếu mới phát hành đưa tiền vào Solidigm để đầu tư. Ngược lại, nếu bán cổ phiếu hiện hữu, tiền thu được sẽ thuộc về cổ đông bán ra. Tỷ trọng cuối cùng của hai hình thức này sẽ ảnh hưởng cả đến nguồn vốn của doanh nghiệp lẫn lợi ích mà công ty mẹ nhận được.

Goldman Sachs và Morgan Stanley được cho là đã được chọn làm đơn vị bảo lãnh phát hành chính, cùng với JPMorgan Chase, Citigroup và UBS tham gia nhóm bảo lãnh. Các đơn vị bảo lãnh hỗ trợ chuẩn bị đợt chào bán, tìm nhà đầu tư và thu xếp việc bán cổ phiếu. Solidigm cũng đang thảo luận về việc huy động vốn đầu tư trước khả năng IPO.

Công ty đã chuẩn bị bằng cách củng cố hoạt động quan hệ với chính phủ Mỹ. Solidigm tuyển dụng cựu lãnh đạo Qualcomm Andres Castrillon làm phó chủ tịch phụ trách quan hệ chính phủ, đồng thời thuê Ballard Partners tư vấn về sản xuất bán dẫn, thương mại và quy định tại Mỹ.

Doanh thu nửa đầu năm được báo cáo của công ty đạt 12,25 nghìn tỷ won, đóng góp khoảng 9% doanh thu của SK hynix. Mảng SSD doanh nghiệp của công ty ngày càng có giá trị chiến lược khi các trung tâm dữ liệu AI cần năng lực lưu trữ lớn hơn bên cạnh bộ xử lý và bộ nhớ mạnh mẽ.

Liệu đầu tư mới có bù đắp được phần sở hữu giảm đi?

SK hynix đang cùng lúc rót vốn vào nhiều mảng đòi hỏi nguồn lực lớn, gồm NAND, DRAM máy chủ, đóng gói chip tiên tiến và bộ nhớ băng thông cao, hay HBM. HBM đặt bộ nhớ gần các bộ xử lý AI và truyền lượng lớn dữ liệu với tốc độ cao. SSD của Solidigm đáp ứng một nhu cầu khác: lưu trữ thông tin mà các hệ thống đó sử dụng.

Vốn bên ngoài có thể giúp Solidigm mở rộng sản xuất và nghiên cứu mà không cần SK hynix tự bỏ ra toàn bộ số tiền. Khi đó, công ty mẹ có thể dành thêm ngân sách đầu tư cho HBM và các dự án khác.

Trong phân tích ngày 15 tháng 10, nhà phân tích ngành bán dẫn Masahiro Wakasugi ước tính tác động trực tiếp đến lợi nhuận theo một giả định cụ thể: Solidigm đóng góp khoảng 10% lợi nhuận ròng của SK hynix. Khi đó, bán 10% cổ phần cho nhà đầu tư bên ngoài sẽ làm giảm khoảng 1% lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu của SK hynix, chưa tính phần tăng trưởng do nguồn vốn mới mang lại.

Nếu nhà đầu tư bên ngoài nắm 15%, mức giảm ước tính là 1,5%. Nếu tỷ lệ sở hữu bên ngoài đạt 20-30%, mức giảm dự kiến vào khoảng 2-3%. Lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu là phần lợi nhuận thuộc về mỗi cổ phiếu của công ty mẹ.

Cách tính này lý giải vì sao việc bán 10% Solidigm chỉ ảnh hưởng ở mức nhỏ hơn nhiều đến tổng lợi nhuận của SK hynix. Solidigm chỉ là một phần trong hoạt động kinh doanh rộng lớn hơn. Nếu khoản đầu tư sau đó làm lợi nhuận của công ty tăng lên, tỷ lệ sở hữu nhỏ hơn của công ty mẹ vẫn có thể tương ứng với khoản lợi nhuận lớn hơn.

Những người chỉ trích tập trung vào phương án thay thế: nhà đầu tư hiện hữu có thể giữ toàn bộ lợi ích kinh tế nếu công ty mẹ tự tài trợ cho việc mở rộng. Ông Lee Young-gon, trưởng bộ phận nghiên cứu tại Toss Securities, nói hồi tháng 8 rằng việc niêm yết riêng sẽ bất lợi cho cổ đông hiện hữu của SK hynix, vì doanh nghiệp sẽ được định giá như một pháp nhân niêm yết độc lập.

Trong tuyên bố ngày 1 tháng 10, SK hynix cho biết tài trợ toàn bộ các khoản đầu tư bằng nguồn lực nội bộ có thể không phải là lựa chọn tốt nhất. Đánh giá cuối cùng sẽ phụ thuộc vào giá IPO, tỷ lệ cổ phần bán ra, hiệu quả đầu tư và các biện pháp bảo vệ cổ đông.

Một ví dụ trong nước cho thấy các biện pháp bảo vệ có thể gồm những gì

Đề xuất niêm yết công ty con Duksan Nepcore, được Duksan Hi-Metal mua lại, là ví dụ cụ thể về các quy trình mà doanh nghiệp hiện đang thực hiện. Các tiêu chuẩn sửa đổi đối với biểu mẫu công bố thông tin doanh nghiệp, có hiệu lực từ ngày 3 tháng 8, yêu cầu giải thích chi tiết tác động đến cổ đông, biện pháp bảo vệ, việc trao đổi thông tin và tính độc lập trong hoạt động.

Duksan Hi-Metal thành lập một ủy ban đặc biệt gồm hai thành viên hội đồng quản trị bên ngoài và ba thành viên độc lập bên ngoài. Công ty lấy ý kiến đánh giá từ bên ngoài, tự tiến hành rà soát tác động đối với cổ đông, đồng thời tổ chức các cuộc họp cổ đông và trao đổi với nhà đầu tư.

Cổ đông cũng thông qua kế hoạch phân phối 150.000 cổ phiếu Duksan Nepcore cho cổ đông phổ thông của công ty mẹ nếu hoàn tất việc niêm yết. Số cổ phiếu này tương đương 5% khối lượng chào bán dự kiến. Phân phối cổ phiếu thay vì tiền mặt sẽ giúp các nhà đầu tư đó trực tiếp sở hữu lợi ích tại công ty mới niêm yết.

Duksan Nepcore trở thành công ty con sau thương vụ mua lại năm 2021, khiến quy trình này có ý nghĩa đối với cuộc tranh luận về các doanh nghiệp được mua lại như Solidigm. Quy mô và cơ cấu sở hữu của hai bên khác nhau, nhưng ví dụ này cho thấy các hội đồng quản trị có thể đưa ra những đánh giá, hoạt động trao đổi và biện pháp bồi hoàn như thế nào.

Những mốc thời gian đưa tranh cãi ra Quốc hội

Khả năng Solidigm niêm yết diễn ra song song với sự thay đổi nhanh chóng trong các quy định bảo vệ cổ đông tại Hàn Quốc. Các mốc chính gồm:

• 2020: SK hynix ký thỏa thuận mua lại mảng NAND và SSD của Intel.
• 2021: Solidigm được thành lập sau thương vụ mua lại.
• Ngày 31 tháng 7 năm 2026: Ủy ban Dịch vụ Tài chính thông qua các sửa đổi đối với quy định niêm yết và công bố thông tin của Sở Giao dịch Hàn Quốc.
• Ngày 3 tháng 8: Khung quy định sửa đổi có hiệu lực.
• Đầu tháng 8: Xuất hiện thông tin về khả năng Solidigm niêm yết, sau đó cổ phiếu SK hynix giảm hơn 10% trong một phiên giao dịch.
• Ngày 1 tháng 10: SK hynix cho biết chưa quyết định niêm yết và sẽ cân nhắc lợi ích của cổ đông.
• Ngày 19 tháng 10: Ông Lee nói với Quốc hội rằng FSC và FSS cho rằng đề xuất này trái với các hạn chế về niêm yết chồng chéo.
• Năm 2027: Thời điểm IPO sớm nhất đang được cân nhắc.

Trong phiên giao dịch được các bản tin ngày 19 tháng 10 đề cập, cổ phiếu SK hynix giảm 2% xuống 1,247 triệu won, trong khi KOSPI tăng 0,8% lên 5.715,9 điểm. Như vậy, cổ phiếu SK hynix diễn biến kém hơn chỉ số chung 2,8 điểm phần trăm.

Những bước tiếp theo có ý nghĩa quyết định là diễn giải pháp lý về yêu cầu đăng ký tại Hàn Quốc và bất kỳ quyết định chính thức nào của công ty nêu rõ phương án chào bán cùng các biện pháp bảo vệ cổ đông. Các quyết định này sẽ định hình việc SK hynix có thay đổi thời gian biểu, giảm tỷ lệ cổ phần chào bán hay chọn một phương án khác để tài trợ cho Solidigm hay không.

Điểm chính

• Cơ quan quản lý Hàn Quốc cho rằng IPO tiềm năng của Solidigm tại Mỹ có thể trái với các hạn chế về việc công ty mẹ và công ty con niêm yết chồng chéo.
• Giới chức đang chờ diễn giải về việc Solidigm có phải qua quy trình rà soát đăng ký chứng khoán tại Hàn Quốc hay không.
• Đợt chào bán có thể huy động 10-15 tỷ USD, với mức định giá từ 100 tỷ đến 150 tỷ USD.
• Nghĩa vụ bảo vệ cổ đông của hội đồng quản trị không chỉ dừng ở việc biểu quyết của cổ đông và có thể áp dụng với cả SK hynix lẫn SK Square.
• Vốn đầu tư bên ngoài có thể giảm gánh nặng tài chính cho SK hynix, đồng thời chuyển một phần lợi nhuận tương lai của Solidigm cho nhà đầu tư mới.
• SK hynix cho biết chưa quyết định niêm yết; năm 2027 là thời điểm sớm nhất đang được cân nhắc.