Các ngân hàng trung ương mạnh tay giảm nắm giữ trái phiếu Kho bạc Mỹ khi xung đột Trung Đông buộc họ bảo vệ đồng nội tệ

Dự trữ ngoại hối được sử dụng để ổn định thị trường tiền tệ

Trong tháng 3, các ngân hàng trung ương nước ngoài đồng loạt giảm nắm giữ nợ chính phủ Mỹ với quy mô lớn nhất trong những năm gần đây, thanh lý dự trữ bằng đô la để bảo vệ đồng nội tệ trước cú sốc năng lượng khiến tỷ giá trên khắp châu Á lao dốc. Tổng lượng trái phiếu Kho bạc Mỹ do nước ngoài nắm giữ giảm từ 9,49 nghìn tỷ USD trong tháng 2 xuống còn 9,25 nghìn tỷ USD, phản ánh cả hoạt động bán chủ động lẫn khoản lỗ định giá lớn khi giá trái phiếu giảm.

Trung Quốc dẫn đầu đà giảm trong số các cường quốc, hạ lượng nắm giữ trực tiếp khoảng 6% xuống 652,3 tỷ USD, mức thấp nhất kể từ tháng 9/2008. Nhật Bản, chủ nợ nước ngoài lớn nhất của Mỹ, giảm khoảng 47 tỷ USD, đưa lượng trái phiếu nắm giữ xuống còn 1,191 nghìn tỷ USD. Trong tháng, 7 trong số 10 nước nắm giữ nhiều nhất đã giảm tỷ trọng, cho thấy làn sóng rút vốn diễn ra trên diện rộng.

Đợt bán tháo diễn ra khi chiến sự giữa Mỹ và Iran bùng phát, đẩy giá dầu thô tăng vọt và giáng đòn vào các nền kinh tế phụ thuộc nhập khẩu trên toàn cầu. Các nền kinh tế trong khu vực phụ thuộc vào dầu mỏ vùng Vịnh, trong đó có Nhật Bản, đối mặt với cú sốc năng lượng lớn nhất trong nhiều thập niên, buộc các nhà hoạch định chính sách phải bán một phần tài sản định giá bằng đô la để tài trợ cho hoạt động can thiệp tiền tệ và ổn định các thị trường ngoại hối mong manh.

Frederic Neumann, kinh tế trưởng phụ trách châu Á tại HSBC, cho rằng tình hình biến động khiến việc giảm nắm giữ trái phiếu Kho bạc Mỹ là điều có thể dự đoán.

Trong bối cảnh biến động tài chính gia tăng kể từ khi chiến sự ở vùng Vịnh bắt đầu, cùng áp lực kéo theo lên tỷ giá, đặc biệt tại châu Á, việc lượng trái phiếu Kho bạc Mỹ do các ngân hàng trung ương nắm giữ giảm xuống không có gì đáng ngạc nhiên. Một số ngân hàng trung ương hẳn đã bán một phần trái phiếu Kho bạc Mỹ để can thiệp thị trường ngoại hối, hỗ trợ đồng nội tệ.

Neumann nói thêm rằng các nhà hoạch định chính sách cũng thường điều chỉnh lại danh mục đầu tư trong những đợt thị trường căng thẳng. Một phần hoạt động bán phản ánh lo ngại mang tính chiến thuật về lạm phát tăng và giá trái phiếu giảm, cũng như việc chuyển sang các tài sản tương đương tiền mặt để đảm bảo thanh khoản nếu nhu cầu can thiệp gia tăng.

Cú sốc năng lượng buộc các nhà hoạch định chính sách ưu tiên đồng nội tệ

Quyết định bán trái phiếu Kho bạc Mỹ xuất phát từ nhu cầu cấp bách phải hỗ trợ các đồng tiền đang suy yếu dưới sức ép của hóa đơn nhập khẩu năng lượng tăng vọt. Cuối tháng 3 và đầu tháng 4, Ngân hàng Nhật Bản được cho là đã can thiệp thị trường ngoại hối sau khi đồng yen suy yếu vượt ngưỡng 160 đổi một đô la, mức nhạy cảm về chính trị làm dấy lên lo ngại về vòng xoáy mất giá trên diện rộng.

Tình trạng cán cân thương mại của Nhật Bản xấu đi rõ rệt. Chi phí nhập khẩu dầu tăng vọt khiến thâm hụt tài khoản vãng lai nới rộng và làm dấy lên lo ngại đồng yen sẽ tiếp tục trượt giá, đẩy lạm phát trong nước lên cao và bào mòn sức mua. Với một quốc gia nhập khẩu gần như toàn bộ năng lượng, giá dầu thô tăng mạnh là mối đe dọa sống còn đối với ổn định kinh tế vĩ mô.

Các nền kinh tế khác ở châu Á cũng chịu sức ép tương tự. Đồng tiền trong khu vực lao dốc khi nhà đầu tư tính đến chi phí dầu mỏ cao hơn và nguy cơ lạm phát kéo dài. Để ứng phó, các ngân hàng trung ương rút một phần dự trữ, bán trái phiếu Kho bạc Mỹ để mua đô la, sau đó đưa số đô la này vào thị trường ngoại hối nhằm làm chậm đà mất giá.

Hoạt động can thiệp gây tổn thất trực tiếp cho giá trị danh mục đầu tư. Riêng trong tháng 3, nhà đầu tư nước ngoài ghi nhận khoản lỗ định giá 142,1 tỷ USD đối với lượng trái phiếu Kho bạc Mỹ dài hạn nắm giữ, khi lợi suất tăng mạnh kéo giá trái phiếu xuống. Với các nhà quản lý dự trữ, cú đánh kép từ giá trị tài sản giảm và đồng tiền suy yếu khiến họ khó có lựa chọn nào khác ngoài huy động tiền mặt.

Lượng trái phiếu Trung Quốc được báo cáo giảm xuống mức thấp nhất trong 16 năm

Mức giảm trong tháng 3 của Trung Quốc là diễn biến mới nhất trong xu hướng dài hạn giảm nắm giữ trái phiếu Kho bạc Mỹ trực tiếp. Lượng nắm giữ đã giảm từ mức đỉnh khoảng 1,3 nghìn tỷ USD năm 2013 xuống còn 652,3 tỷ USD hiện nay, tức giảm khoảng một nửa chỉ trong hơn một thập niên. Tuy nhiên, tốc độ giảm trong tháng 3 đặc biệt đáng chú ý vì diễn ra giữa lúc thị trường căng thẳng nghiêm trọng, thay vì giảm dần như những năm trước.

Dù vậy, giới phân tích từ lâu cho rằng số liệu chính thức đánh giá thấp mức độ hiện diện thực sự của Bắc Kinh trên thị trường nợ Mỹ. Các trung tâm lưu ký như Bỉ và Luxembourg được cho là kênh trung chuyển tài sản của các quỹ đầu tư quốc gia Trung Quốc và các quỹ đầu tư có liên hệ với nhà nước. Trong tháng 3, Bỉ nắm giữ 454,0 tỷ USD nợ chính phủ Mỹ, gần như không đổi so với tháng 2, còn Luxembourg duy trì mức ổn định quanh 439,4 tỷ USD trong năm qua.

Becky Liu, giám đốc điều hành phụ trách nghiên cứu toàn cầu tại Fidelity International, cho rằng các biến động trong ngắn hạn phản ánh tình hình thị trường bất ổn chứ không phải sự rút lui chiến lược mang tính căn bản. Bà lưu ý tổng lượng trái phiếu Kho bạc Mỹ Trung Quốc nắm giữ nhìn chung vẫn ổn định, còn biến động ngắn hạn là nguyên nhân khiến con số hàng tháng giảm gần đây.

Sự khác biệt này rất quan trọng, bởi các nhà hoạch định chính sách ở Washington và nhà đầu tư trên khắp thế giới thường xem báo cáo Dòng vốn quốc tế Kho bạc Mỹ hàng tháng là thước đo chính xác ý đồ địa chính trị. Trên thực tế, dữ liệu chỉ ghi nhận phần tài sản quốc gia đi qua các đơn vị lưu ký của Mỹ, để lại một lượng đáng kể tài sản nằm ngoài tầm công chúng quan sát.

Theo dõi các dòng vốn Trung Quốc khó nhìn thấy

Để ước tính toàn bộ mức độ tiếp xúc của Trung Quốc, cần nhìn xa hơn dòng ghi tên quốc gia trong dữ liệu Dòng vốn quốc tế Kho bạc Mỹ. Brad Setser, chuyên gia cao cấp tại Hội đồng Quan hệ Đối ngoại, đã theo dõi cách giới chức Trung Quốc đa dạng hóa không chỉ theo loại tài sản mà còn theo khu vực tài phán lưu ký nhằm che khuất quy mô thực sự của lượng tài sản bằng đô la họ nắm giữ.

Sau khi G7 quyết định phong tỏa dự trữ của Nga vào đầu năm 2022, các nhà quản lý dự trữ Trung Quốc dường như giảm sử dụng Euroclear, đơn vị lưu ký có trụ sở tại Bỉ trước đó tiếp nhận phần lớn lượng trái phiếu Kho bạc Mỹ Bắc Kinh mua. Kể từ đó, lượng trái phiếu Kho bạc Mỹ lưu ký tại Anh, Pháp và Luxembourg tăng đồng thời, cho thấy các tài khoản có liên hệ với nhà nước được phân tán rộng hơn tại các trung tâm tài chính châu Âu.

Điều khó nhất là ước tính Trung Quốc nắm giữ bao nhiêu trái phiếu thông qua nhiều trung tâm lưu ký và tài chính trên khắp thế giới.

Phân tích của Setser cho thấy sau khi điều chỉnh lượng tài sản lưu ký qua Bỉ, Luxembourg, Anh, Pháp và cả Canada, tổng lượng tài sản tài chính Mỹ của Trung Quốc có thể vẫn chiếm từ 50% đến 55% danh mục dự trữ. Phần lớn hiện được nắm giữ dưới dạng trái phiếu của các cơ quan liên bang và tín phiếu ngắn hạn thay vì trái phiếu Kho bạc Mỹ dài hạn. Sự chuyển dịch này khiến lượng nắm giữ khó theo dõi hơn mà không rời khỏi hệ sinh thái đô la hoàn toàn.

Điều đó có nghĩa là dù lượng trái phiếu Kho bạc Mỹ được báo cáo của Trung Quốc đã giảm xuống mức thấp nhất trong 16 năm, vị thế tổng thể bằng đô la của nước này có thể ổn định hơn nhiều so với con số nổi bật trên báo cáo. Các ngân hàng thương mại nhà nước và các công cụ đầu tư quốc gia hoạt động ngoài phạm vi báo cáo trực tiếp của ngân hàng trung ương càng khiến bức tranh thêm mờ đục.

Tokyo chịu sức ép bảo vệ đồng yen mà không gây phản ứng ngược

Với vị thế là nước ngoài nắm giữ nợ chính phủ Mỹ lớn nhất, Nhật Bản rơi vào tình thế đặc biệt nhạy cảm. Việc bán trái phiếu Kho bạc Mỹ kéo dài để tài trợ cho hoạt động can thiệp hỗ trợ đồng yen sẽ tạo tác động lan rộng trên thị trường toàn cầu và có thể đẩy chi phí vay của chính phủ Mỹ lên cao. Trong những tuần gần đây, Washington theo dõi sát câu hỏi liệu Nhật Bản có tiếp tục bán hay không.

Vikas Pershad, nhà quản lý danh mục đầu tư tại M&G Investments, cho biết thông điệp từ giới chức Mỹ rất rõ ràng.

Tín hiệu từ các nhà hoạch định chính sách Mỹ rất rõ: họ hy vọng Nhật Bản sẽ không chọn bán trái phiếu Kho bạc Mỹ.

Thay vì bán trái phiếu Kho bạc Mỹ, Washington và Tokyo đã tìm cách tháo gỡ áp lực lên dự trữ ngoại hối của Nhật Bản bằng những phương án khác. Mở rộng hợp tác thương mại trong lĩnh vực khoáng sản thiết yếu, công nghệ tiên tiến và mua sắm quốc phòng có thể cải thiện cán cân tài khoản vãng lai của Nhật Bản, giảm nhu cầu thanh lý tài sản trên diện rộng.

Các yếu tố trong nước cũng đang kéo vốn Nhật Bản quay về. Lợi suất trái phiếu chính phủ tăng lên mức cao nhất kể từ thập niên 1990 khi Ngân hàng Nhật Bản thắt chặt chính sách, khiến nợ trong nước hấp dẫn hơn sau nhiều thập niên lợi suất gần bằng không. Tháng 3 ghi nhận dòng vốn hàng tháng đổ vào các quỹ trái phiếu chính phủ Nhật Bản đạt mức kỷ lục, cho thấy ngay cả nhà đầu tư tư nhân cũng bắt đầu đưa vốn về nước.

Matt Smith, nhà quản lý quỹ tại Ruffer, dự báo áp lực từ các tổ chức buộc vốn hồi hương sẽ tăng lên khi lợi suất trong nước đi lên. Ông cảnh báo đồng yen có thể ban đầu mạnh lên từ từ, rồi tăng tốc nhanh chóng.

BRICS và các thị trường mới nổi cũng tham gia làn sóng rút vốn

Đợt bán tháo trong tháng 3 lan rộng ra ngoài Đông Á. Trong năm 2025, Ấn Độ giảm 21% lượng trái phiếu Kho bạc Mỹ nắm giữ, ghi nhận đợt giảm đầu tiên trong bốn năm, đưa lượng này từ 241,4 tỷ USD xuống còn 190,7 tỷ USD. Brazil cũng giảm lượng nắm giữ, phản ánh việc các nhà quản lý dự trữ tại các thị trường mới nổi đánh giá lại mức độ tập trung vào đồng đô la trên diện rộng.

Dipanwita Mazumdar, nhà kinh tế tại Bank of Baroda, cho rằng mức giảm này phản ánh sự chuyển hướng chiến lược chứ không đơn thuần là tính toán lợi suất. Bà lưu ý Ấn Độ đang đa dạng hóa hoạt động quản lý dự trữ và dần giảm phụ thuộc vào đồng tiền Mỹ trong bối cảnh triển vọng đô la suy yếu và rủi ro địa chính trị gia tăng.

Việc phân bổ lại phù hợp với sự thay đổi cơ cấu đáng chú ý trong thành phần dự trữ toàn cầu. Theo dữ liệu của Quỹ Tiền tệ Quốc tế, lần đầu tiên kể từ năm 1996, các ngân hàng trung ương nước ngoài cộng lại nắm giữ nhiều vàng hơn trái phiếu Kho bạc Mỹ. Tỷ trọng vàng trong dự trữ toàn cầu tăng lên khoảng 18% năm 2024, nhờ lượng mua kỷ lục từ Trung Quốc, Nga và Thổ Nhĩ Kỳ.

Các nhà quản lý dự trữ ngày càng hướng tới tài sản hữu hình không mang rủi ro đối tác và nằm ngoài tầm với của các chế độ trừng phạt. Khi sự phân mảnh địa chính trị sâu sắc hơn và lo ngại về việc vũ khí hóa hạ tầng tài chính gia tăng, xu hướng chuyển sang vàng và các công cụ phi đô la nhiều khả năng sẽ tiếp tục bất kể lượng trái phiếu Kho bạc Mỹ nắm giữ biến động theo tháng.

Thị trường trái phiếu Kho bạc Mỹ tìm người mua khi nhu cầu chính thức suy yếu

Các tổ chức chính thức nước ngoài rút lui vào thời điểm thị trường trái phiếu Mỹ đang ở thế khó. Lợi suất trái phiếu Kho bạc Mỹ tăng vọt khi xung đột Trung Đông làm dấy lên lo ngại lạm phát và khiến nhà đầu tư đòi mức bù cao hơn để nắm giữ nợ Mỹ. Trong các phiên đấu giá gần đây, nhu cầu đối với chứng khoán dài hạn suy yếu, khi Bộ Tài chính Mỹ bán trái phiếu kỳ hạn 30 năm với lợi suất trên 5% lần đầu tiên kể từ năm 2007.

Không phải toàn bộ dòng vốn nước ngoài đều rút đi. Trong tháng 3, Anh tăng lượng nắm giữ khoảng 29,6 tỷ USD lên 926,9 tỷ USD, trong khi nhà đầu tư nước ngoài tư nhân tiếp tục rót tiền vào trái phiếu doanh nghiệp và cổ phiếu Mỹ. Xét theo giao dịch, trái phiếu Kho bạc Mỹ vẫn ghi nhận dòng vốn vào 13,5 tỷ USD trong tháng 3, cho thấy các quỹ tư nhân nhạy cảm với giá và quỹ phòng hộ phần nào bù đắp lượng bán của ngân hàng trung ương.

Tuy nhiên, cơ cấu nhu cầu đang thay đổi theo những cách có thể làm gia tăng biến động. Trong lịch sử, các ngân hàng trung ương nước ngoài tạo ra nguồn cầu ổn định, có thể dự đoán đối với chứng khoán chính phủ. Việc họ được thay thế bằng các quỹ phòng hộ tham gia giao dịch giá trị tương đối, trong đó có giao dịch chênh lệch nhằm khai thác khoảng cách giữa trái phiếu giao ngay và hợp đồng tương lai, khiến thanh khoản trở nên mong manh hơn.

Thâm hụt ngân sách liên bang Mỹ ngày càng nới rộng, còn chi phí lãi vay hiện xấp xỉ 1 nghìn tỷ USD mỗi năm. Trong bối cảnh đó, Bộ Tài chính Mỹ đứng trước nguy cơ phải phát hành lượng nợ ngày càng lớn vào một thị trường nơi những người mua đáng tin cậy nhất về mặt chính trị đang lùi bước. Dữ liệu tháng 4, dự kiến công bố vào tháng tới, sẽ cho thấy tháng 3 chỉ là đợt rút lui chiến thuật tạm thời hay là khởi đầu của một sự dịch chuyển bền vững hơn.

Điểm cần biết

• Lượng trái phiếu Kho bạc Mỹ do nước ngoài nắm giữ giảm xuống 9,25 nghìn tỷ USD trong tháng 3 khi các ngân hàng trung ương bán tài sản bằng đô la để bảo vệ đồng nội tệ.
• Lượng nắm giữ trực tiếp của Trung Quốc giảm 6% xuống 652,3 tỷ USD, mức thấp nhất kể từ tháng 9/2008.
• Nhật Bản giảm khoảng 47 tỷ USD trái phiếu Kho bạc Mỹ nắm giữ, xuống còn 1,191 nghìn tỷ USD, trong bối cảnh can thiệp để hỗ trợ đồng yen.
• Các nhà phân tích cảnh báo số liệu chính thức đánh giá thấp mức độ tiếp xúc thực sự của Trung Quốc vì tài sản nằm ngoài báo cáo được chuyển qua các trung tâm lưu ký ở châu Âu và những nơi khác.
• Các thị trường mới nổi, trong đó có Ấn Độ và Brazil, cũng đã giảm nắm giữ trái phiếu Kho bạc Mỹ; trong khi đó, lần đầu tiên trong gần ba thập niên, các ngân hàng trung ương trên toàn cầu nắm giữ nhiều vàng hơn nợ chính phủ Mỹ.
• Thị trường trái phiếu Kho bạc Mỹ đối mặt với lợi suất tăng và nhu cầu đấu giá suy yếu khi các bên mua chính thức nước ngoài rút lui, còn nhà đầu tư tư nhân gánh phần tài trợ lớn hơn.